21世纪经济报道记者王媛媛 上海报道
6月28日，民生证券“新浪潮·新机遇”2023年中期投资策略会在上海举办。
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民生证券宏观首席分析师周君芝认为，下半年国内宏观的主要矛盾仍落在资产负债表能否企稳，同时或将迎来“经济底”和“政策底”。
周君芝表示，今年市场对经济预期悲观情绪最浓的“预期底”或落在第二季度。今年第一季度需求冲高，第二季度下滑最快，第三季度斜率走平，第四季度不确定，所以第三季度有可能是“经济底”。虽然6月OMO利率超预期调降点燃市场对政策乐观预期，但预计本轮政策偏克制，“政策底”落在下半年，且磨底时间或偏长。
民生证券策略首席分析师牟一凌则认为，2023年的经济仍然具有一定韧性，短期周期性底部或已出现。市场新的边际增量资金来自保险资金，红利策略中期能带来稳定收益。行业配置方面，建议布局大宗商品、重要性国企、新能源和资本品出口、与下沉市场的新群体消费。
今年上半年，股、债、汇、商交易的宏观组合是实体数据下行、政策克制但流动性充裕。民生证券宏观首席分析师周君芝认为，“展望下半年，虽然仍存不确定性，例如政策发力的具体节奏，美国经济衰退的幅度难以预测，但下半年概率较大的一种宏观组合是：经济数据下滑收敛、政策能动性高于上半年、流动性宽松贯穿全年。”
周君芝称，去年底以来，国内重要的宏观主线就在于资产负债表。
“2023年海外主线在于经济处于全球经贸周期下行阶段，国内主线在于能否迎来居民资产负债表重塑。”周君芝称。
周君芝认为，下半年或迎来“经济底”和“政策底”。主要原因有：下半年经济主基调是经济内生动能没有太大变化；第三季度的经济形态是斜率走平，悲观预期或因此收敛；如果政策要发力，理论上下半年政策组合包可以很丰富，具体可参考2014年-2015年。
“如果今年一季度交易强数据和强预期，二季度交易弱数据和弱预期，三季度增长数据下滑斜率收敛，真正牵动交易核心的矛盾会再度落脚到政策。”周君芝补充。
周君芝认为，2014年至2015年和当下宏观背景相似度极高，当时政策组合颇丰富，是中国逆周期政策典例。高质量增长定调之下，本轮政策出牌节奏或需要市场付出更多耐心。
周君芝称，根据以往经验，帮助经济走出有效需求不足，即资产负债表和当期需求共振向下现状的关键，可供选择政策工具或许在2014年至2015年找到答案。2014年至2015年，当时政策既着力于分子端，即修复需求、提振增长；也着力于分母端，即宽松货币、着力修复资产负债表。
而下半年比较确定的交易机会还是来自分母端。“预计本轮政策期待之中，我们比较容易迎来分母端政策，交易流动性宽松以及风险偏好修复，这或许是下半年大概率的方向。”周君芝称。
民生证券策略首席分析师牟一凌则称，2009年后，中国经济的“居民—房地产—地方政府”的债务扩张循环进入了尾声。长期的债务周期问题压制了短期的经济反弹弹性，但投资者忽视了经济中的积极因素。
牟一凌称，中国经济中的结构性亮点包括：第一，县域、中低收入等人群并未享受资产负债表扩张，自然资产负债表衰退无从谈起，其消费具有韧性；第二，中国的优势产业仍在向上攀爬，资本品的出口仍然是亮点；第三，企业部门得益于2016年以来的“三去一降”反而相对健康。
因此，牟一凌认为，2023年的经济仍然具有一定韧性，且短期周期性底部已现。“剔除价格效应后，今年经济增长需求侧依然平稳，而从库存周期来看，主动去库阶段正在临近尾声，价格下行压力正在缓解，经济的周期性底部或已出现。”牟一凌称。
今年，市场最热门的板块是人工智能。牟一凌认为，人工智能是市场不能回避的话题，技术的创新往往发生在一个周期的尾声，但技术的普及需要一个新的复苏周期开启。因此产业创新周期仍要服从于大的经济和债务周期。不过在这一阶段，供应侧发展是可以期待的，如果当下全行业资本开支增速能否转化为未来系列公司的营收增速，市场的定价仍然是合理的。
在市场机构资金方面，牟一凌认为，公募基金过去的“赛道化”正向循环难以持续，新的边际增量是保险资金，机构配置型资金投资范式的变化将带来市场波动的加大，红利策略在中期维度来说带来稳定收益。
牟一凌称：“首先，从渠道发行看，公募基金的赛道化和历史业绩已经难以和基金发行顺利形成正向激励的循环。其次，由于保险资金正面临投资收益率的压力，可能会表现出两头配置的特征：更快的投资板块轮动与红利配置策略。最后，量化资金正在信息捕捉的能力上快速占据优势，这在新兴产业投资中可能占尽先机。”
具体在行业配置方面，牟一凌看好全市场季度、指数级别的反弹，行业上布局大宗商品、重要性国企、新能源和资本品出口、中低价格带与下沉市场的新群体消费。
首先，大宗商品的供给约束被广泛认可，但是当下对于需求的定价过于悲观，而美元债务周期中后段的力量正在聚集，大宗商品的供给+需求+货币计价正在共振，使得大宗商品相应的资产成为今年最重要的潜在收益来源，具体包括：油、铜、黄金、煤炭、铝。
其次，“中央+地方”占据主导地位的国企其实是中国资产负债表中最重要的力量，其分红收益的资产证券化将是在“去杠杆”中潜在的信用创造力量，看好“三桶油”、四大行、运营商、电力、公路。
再次，中国优势产业的力量将重回舞台，在高端制造行业经历了长达半年的回撤后，建议给予更多关注，具体包括：机械设备（通用机械、工程机械）、新能源（锂电、光伏）、船舶制造，建筑也将受益于新兴制造国家的崛起。
最后，消费“新势力”的投资机会同样不可忽视，比消费降级更受关注的是更多人群的“升级”，包括休闲零食、啤酒等低客单价品种，可选消费中的国牌，以及满足下沉市场社交需求的茶饮店等。
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